Komentarze eksperckie

Zabezpieczenia obligacji

Nie istnieje określona przez przepisy prawa definicja zabezpieczeń obligacji. Można ją określać jako dodatkowe źródło spłaty zobowiązań z tych papierów w przypadku utraty płynności przez emitenta i może ono przybrać postać podmiotową (poręczenie osoby trzeciej) lub przedmiotową (hipoteka lub zastaw ustanowione na majątku) albo określony składnik majątku(należący do  emitenta lub inngo  podmiotu): ruchomości, nieruchomości lub papiery wartościowe, dedykowany dla obligatariuszy  i niedostępny (lub przynajmniej o ograniczonej dostępności) dla innych wierzycieli.

 

Dlaczego zabezpieczamy swoje obligacje ?

Istnienie zabezpieczenia lub jego brak wpływa na ryzyko inwestycyjne a tym samym na wysokość oprocentowania obligacji. Papiery niezabezpieczone będą zwykle źródłem wyższych odsetek od tych zabezpieczonych.

Duże podmioty gospodarcze, posiadające dobry standing finansowy oraz silną renomę nie ustanawiają z reguły zabezpieczenia emitowanego przez nie długu, gdyż ryzyko ich niewypłacalności oceniane jest przez rynek jako znikome. Z kolei podmioty, których wiarygodność jest mniej pewna niejednokrotnie zabezpieczają swoje papiery dłużne w celu podniesienia ich atrakcyjności oraz po to, aby zapewnić inwestorom ochronę przed ewentualnymi stratami w przypadku niewypłacalności.

 

Jakie są najczęściej stosowane rodzaje zabezpieczeń obligacji?

Hipoteka

Hipoteka jest zazwyczaj najbardziej cenionym rodzajem zabezpieczeń, ponieważ w znacznej mierze spełnia oczekiwania zarówno emitenta, jak i inwestora a sam sposób ustanowienia zabezpieczenia jest stosunkowo prosty i tani. Hipoteka ma jednak swoje wady, wśród których z perspektywy emitenta wymienić trzeba przede wszystkim ograniczoną swobodę w dysponowaniu majątkiem, na którym ustanowiona została hipoteka. Ponadto, w przypadku mniejszych, początkujących firm bardzo często nie są one w posiadaniu odpowiednio wartościowego aktywa, co nie pozwala im skorzystać z tej formy zabezpieczeń. Z kolei z perspektywy inwestora zabezpieczenie w formie hipoteki nie zawsze równa się łatwej egzekucji swoich należności – zwłaszcza wtedy, gdy przedmiot zabezpieczenia stanowi majątek, który nie jest łatwy w sprzedaży.

 

Zastaw rejestrowy

Zastaw rejestrowy jest równie częstą formą stosowaną w celu zabezpieczenia wierzytelności. Z chwilą ustanowienia zastawu wierzyciel nabywa prawo, na mocy którego będzie mógł dochodzić zaspokojenia z obciążonej rzeczy bez względu na to, czyją stała się własnością. Jego przedmiotem mogą być rzeczy ruchome np. pojazdy mechaniczne czy urządzenia, ale najczęściej zastaw ustanawiany jest na aktywach takich jak: akcje, certyfikaty inwestycyjne lub zbiory wierzytelności, z których ewentualna egzekucja odbyłaby się szybciej i efektywniej. Ustanowienie zastawu rejestrowego wymaga zawarcia umowy zastawniczej między właścicielem przedmiotu zabezpieczenia a administratorem zastawu oraz dokonania wpisu do rejestru zastawów. Co istotne, obligatariuszom przysługuje pierwszeństwo przed innymi wierzycielami osobistymi dłużnika, a sam zastaw rejestrowy nie przedawnia się, mimo przedawnienia się wierzytelności którą zabezpieczał (nie dotyczy to odsetek). Emitenci chętnie stosują ten sposób zabezpieczenia, ze względu na prostotę oraz niskie koszty jego ustanowienia.

 

Poręczenie

Kolejnym sposobem zabezpieczenia emisji obligacji są poręczenia udzielane przez banki czy inne instytucje finansowe lub inne podmioty powoływane do życia w takim właśnie celu. Poręczenie można przyrównać, do pewnego rodzaju gwarancji udzielanej przez poręczyciela za emitenta, a na rzecz obligatariuszy. Najczęściej rolę emitenta pełni spółka celowa, a poręczycielem jest jej spółka „matka”, tj. podmiot dominujący lub inny podmiot powiązany z emitentem.

Rozpatrując taki wariant zabezpieczenia w pierwszej kolejności z perspektywy inwestora – wydaje się kluczowa sytuacja finansowa poręczyciela i jego zdolność do spłaty zobowiązań (standing finansowy) . Powód jest prosty – jeżeli duża instytucja finansowa taka jak bank udziela poręczenia emitentowi, znacząco zwiększa to jego wiarygodność. Z perspektywy emitenta sytuacja jest zgoła inna. Instytucja finansowa nie udzieli poręczenia, jeżeli wcześniej sama nie zweryfikuje wiarygodności emitenta. Co oznacza, że firma będzie musiała przejść czasochłonną weryfikację jej sytuacji finansowej, co będzie się wiązało z koniecznością zaangażowania pracowników. Ponadto w przypadku poręczeń emitenci muszą liczyć się z dodatkowymi kosztami w postaci opłat za przygotowanie do udzielenia poręczenia, a także wynagrodzenia instytucji za udzielenie poręczenia. Z powyższego jednoznacznie wynikają bariery, które powstrzymują emitentów od wyboru tej formy zabezpieczenia emisji obligacji.

 

Zabezpieczenie finansowe

Do skutecznego ustanowienia zabezpieczenia finansowego wymagane jest zawarcie umowy określającej dwa elementy: wierzytelności, które są zabezpieczane oraz sposób ich zabezpieczenia. Umowa taka zawierana jest najczęściej pomiędzy firmą inwestycyjną, a właścicielem instrumentów finansowych, którym może być emitent. Sam sposób zabezpieczenia może funkcjonować trojako, tj. polegać na przeniesieniu (także z zastrzeżeniem odkupu) prawa do środków pieniężnych lub instrumentów finansowych albo ustanowieniu na nich zastawu finansowego albo blokady finansowej. Proces ustanawiania zabezpieczenia finansowego upraszcza fakt, iż zawierana w tym celu umowa nie wymaga daty pewnej ani podpisów notarialnie poświadczonych. Ustanowienie zabezpieczenia odnotowane zostaje na rachunku lub ewidencji prowadzonej przez firmę inwestycyjną (tj. dom maklerski) na rzecz ustanawiającego zabezpieczenie. W przypadku wystąpienia podstawy do realizacji zabezpieczenia, obligatariusze, na rzecz których je ustanowiono, zostaną zaspokojeni przez sprzedaż przedmiotu zabezpieczenia, potrącenie lub kompensatę jego wartości z wierzytelnościami z obligacji albo przez jego przejęcie. Należy jednak zwrócić uwagę na fakt, że zabezpieczenie finansowe nie chroni obligatariuszy, jeśli np. komornik zajmie przedmiot zabezpieczenia w związku z egzekucją, którą prowadzi na rzecz innych wierzycieli rzeczowych.

 

Notarialne oświadczenie o poddaniu się egzekucji

Tytuł egzekucyjny emitenta na podstawie art. 777 §1 pkt 5) i 6) Kodeksu Postępowania Cywilnego, nie jest stricte zabezpieczeniem instrumentów dłużnych. Jest to oświadczenie w formie aktu notarialnego, w którym emitent (lub dłużnik rzeczowy) poddaje się egzekucji na określoną kwotę wymienioną wprost w akcie notarialnym. Ponadto, w akcie notarialnym określa się przypadki i zdarzenia, od którego uzależnione jest wykonanie takiej egzekucji oraz termin, do którego wierzyciel (najczęściej agent zabezpieczeń na rachunek obligatariuszy) może wystąpić o nadanie temu aktowi klauzuli wykonalności. Taka forma dodatkowego „wzmocnienia” zabezpieczeń jest szczególnie interesująca dla obu stron i z tego względu bardzo często stosowana na rynku. Z perspektywy inwestora oświadczenie o poddaniu się egzekucji przez emitenta znacząco ułatwia odzyskanie należności – w przypadku braku spłaty obligacji procedura sądowa jest uproszczona do minimum. Na podstawie samego aktu notarialnego sąd nadaje klauzulę jego wykonalności i można udać się do komornika unikając całego postępowania sądowego. Omawiane oświadczenie stosowne jest  również z połączeniu z innymi zabezpieczeniami (hipoteką, zastawem, etc.), co znacznie skraca czas postępowania sądowego i uzyskania tytułu wykonawczego w celu zaspokojenia się z tych konkretnych zabezpieczeń.

 

Marek Wachtelberg

Adwokat w Copernicus Securities S.A.